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2013/4/23 22:16
平安證券分析師 2012年1~4月，規(guī)模以上白酒企業(yè)營(yíng)收、凈利同比增長(zhǎng)30.7%、45.5%，增速分別較2011年下降9.6個(gè)百分點(diǎn)和6.4個(gè)百分點(diǎn)，其中2012年4月白酒營(yíng)收、稅前利潤(rùn)分別增26.6%、52%，4~5月白酒銷(xiāo)售產(chǎn)值增27.5%。我們認(rèn)為財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)可以從兩個(gè)方面進(jìn)行解讀，一方面，4~5月增速對(duì)比2011年和今年一季度的增速繼續(xù)放緩，經(jīng)濟(jì)下滑和治理“三公”消費(fèi)的影響開(kāi)始顯現(xiàn)，三季度業(yè)績(jī)?cè)鏊賱t可能繼續(xù)放緩；另一方面，受益于經(jīng)銷(xiāo)商體系強(qiáng)大庫(kù)存吸納能力和去年二季度的相對(duì)低基數(shù)，1~4月白酒營(yíng)收和凈利在食品飲料各主要子行業(yè)中繼續(xù)保持最快，預(yù)計(jì)白酒行業(yè)二季度的業(yè)績(jī)相對(duì)仍可保持較高的增速。
下半年白酒機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)
下半年白酒的機(jī)會(huì)將與風(fēng)險(xiǎn)并存。機(jī)會(huì)方面，我們認(rèn)為白酒行業(yè)最重要的觀測(cè)指標(biāo)——茅臺(tái)一批價(jià)，可能在3個(gè)月內(nèi)出現(xiàn)反彈，刺激因素是中秋旺季、終端渠道庫(kù)存持續(xù)下降、廠家保價(jià)政策開(kāi)始發(fā)揮作用，時(shí)間點(diǎn)有可能從8月中旬開(kāi)始。而風(fēng)險(xiǎn)則在于，3月28日溫家寶總理發(fā)表治理“三公”消費(fèi)的言論后，以一線白酒為首的白酒需求加速下降，這可能導(dǎo)致此前持續(xù)擴(kuò)張的白酒產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)始收縮，使得中秋旺季的價(jià)格反彈時(shí)間和幅度均會(huì)有限，如茅臺(tái)一批價(jià)估計(jì)漲幅可能僅10%~20%。由此，市場(chǎng)可能從三季度開(kāi)始調(diào)整對(duì)2013年出貨量和價(jià)格漲幅的預(yù)期。當(dāng)然，必須提醒的是，上述邏輯的核心在于“三公”消費(fèi)治理對(duì)需求的抑制作用繼續(xù)體現(xiàn)。
茅臺(tái)仍是賺錢(qián)最確定品種
茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖、洋河股份4家一線白酒公司一季度營(yíng)收、凈利增速分別達(dá)到44.7%和55.0%。增長(zhǎng)原因是量?jī)r(jià)齊升的推動(dòng)，同時(shí)釋放業(yè)績(jī)的意愿較強(qiáng)，預(yù)計(jì)今年4家一線白酒公司的全年?duì)I收、凈利增速達(dá)39.9%和47.6%。草根調(diào)研情況顯示，2012年初至今高端酒終端需求不旺、二批商進(jìn)貨熱情低，預(yù)計(jì)下半年將傳導(dǎo)到上市公司報(bào)表，導(dǎo)致上市公司下半年的業(yè)績(jī)?cè)鏊倏赡艿陀谏习肽辍?/P>
銷(xiāo)量方面，我們認(rèn)為茅臺(tái)產(chǎn)能釋放的動(dòng)力和能力較強(qiáng)，2012年量增25%問(wèn)題不大。相比之下，我們預(yù)計(jì)五糧液、瀘州老窖可能控量保價(jià)，銷(xiāo)量增幅存在低于預(yù)期的可能性。一線白酒2012年市凈率（PE）僅為17倍，低估值已經(jīng)反映了下半年業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彽谋^預(yù)期。若8、9月份“兩節(jié)”前需求回暖、渠道補(bǔ)貨熱情提高、一批價(jià)觸底回升，則其估值水平有望出現(xiàn)回升，因此現(xiàn)階段可提前布局。
非一線白酒分化加劇
一季度非一線白酒中9家公司的營(yíng)收、凈利分別增長(zhǎng)33.7%和41.8%，增速低于一線白酒。我們認(rèn)為，非一線白酒行業(yè)的增長(zhǎng)動(dòng)力主要來(lái)自四個(gè)方面：一是高端白酒提價(jià)之后為非高端白酒留出了巨大的價(jià)格運(yùn)作空間；二是中西部經(jīng)濟(jì)處于快速發(fā)展期，市場(chǎng)容量擴(kuò)張速度很快；三是洋河、郎酒的成功對(duì)各地方政府有刺激，政府愿意給予名白酒企業(yè)激勵(lì)機(jī)制上的支持；四是新經(jīng)銷(xiāo)商持續(xù)涌入酒水行業(yè)，渠道注入推動(dòng)非一線白酒的增長(zhǎng)。我們認(rèn)為上述增長(zhǎng)動(dòng)力2012~2013年仍然存在，但將逐步減弱，預(yù)計(jì)2012年非一線白酒公司的分化將加劇，恢復(fù)增長(zhǎng)期尚未結(jié)束的汾酒、沱牌、酒鬼酒等公司將繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，而部分階段性成長(zhǎng)瓶頸已顯現(xiàn)的非一線白酒公司增速將放緩，并可能需要較長(zhǎng)的時(shí)間消化高估值。
標(biāo)的方面，我們建議關(guān)注沱牌舍得、山西汾酒、酒鬼酒。沱牌舍得處于營(yíng)銷(xiāo)改革的第三年，我們估計(jì)二季度公司的營(yíng)收仍有望增長(zhǎng)60%；由于基數(shù)效應(yīng)，汾酒增速有望自二季度開(kāi)始較一季度顯著上升，估計(jì)能達(dá)到60%；酒鬼酒仍保持快速增長(zhǎng)勢(shì)頭，我們估計(jì)二季度營(yíng)收仍有望增長(zhǎng)100%，凈利有望增長(zhǎng)約200%。